资金面或有,流动性压力常在

· 2020-05-15 06:25

摘要:跨过月末时点,资金面并未如期回暖。5月2日,银行间市场继续在偏紧的状态中度过。以往,月初首个交易日资金面就如此紧张并不多见。当天,中国人民银行未开展公开市场操作,逆回购到期实现自然净回笼700亿元。流动性偏紧与央行净回笼并存的局面令市场对未来流...

在上一日超额续作中期借贷便利之后,7日央行继续通过公开市场操作净回笼资金,“锁短放长”操作之下,资金面虽维持平衡,但流动性谨慎预期不减,结构性紧张特征较明显,跨年资金需求旺、供给少、价格贵。

万亿央行流动性工具到期

摘要:本周初资金面又现紧张,令货币市场参与者愈发担忧,8月中旬这场出乎意料的资金面旱情将会持续更长时间。这次资金面收紧的主要触发因素是缴税,但症结还是超储率偏低。据机构测算,在月中缴税缴准时点上,超额准备金率可能已降至1%左右。低超储致使流动性稳定...

  跨过月末时点,资金面并未如期回暖。5月2日,银行间市场继续在偏紧的状态中度过。以往,月初首个交易日资金面就如此紧张并不多见。当天,中国人民银行未开展公开市场操作,逆回购到期实现自然净回笼700亿元。流动性偏紧与央行净回笼并存的局面令市场对未来流动性形势多了几分谨慎。

市场人士指出,金融机构低超储暂时难改,资金面趋紧的症结犹存,而短期内季节性扰动因素多,央行资金投放谨慎,流动性仍存在不确定性,谨慎情绪或进一步加剧波动。不过,央行在继续提供流动性支持,常备借贷便利亦将适时发挥利率走廊上限的作用,流动性波动演变为“钱荒”的风险仍可控,更长期来看,流动性持续紧平衡正倒逼杠杆去化,随着资金需求下降、期限错配纠错,货币市场稳定性或有望重新增强。

流动性有隐忧 大概率紧平衡

  本周初资金面又现紧张,令货币市场参与者愈发担忧,8月中旬这场出乎意料的资金面“旱情”将会持续更长时间。这次资金面收紧的主要触发因素是缴税,但症结还是超储率偏低。据机构测算,在月中缴税缴准时点上,超额准备金率可能已降至1%左右。低超储致使流动性稳定性下降,且预防性需求上升,在去杠杆风险未出清、机构对资金需求刚性的情况下,易引发流动性反复收紧。

  业内人士表示,金融机构超储规模下降,并与金融去杠杆等多种因素形成共振效应,可能是近期流动性偏紧且波动较大的根源。目前来看,货币政策虽无进一步大幅收紧的必要,但放松的可能性也小。低超储与扰动多的局面下,流动性压力犹存,波动性或难以明显下降,但发生极端波动的风险可控。

OMO+MLF=锁短放长

税期的扰动刚平复,月末效应又来袭,货币市场紧张气氛趋浓。好在月末效应已是强弩之末,但本周逾万亿元的央行流动性工具到期,给资金面带来新的不确定性。本周央行逆回购和中期借贷便利到期量高达10070亿元,为年初以来第二峰值。机构分析认为,中短期内市场资金面仍面临考验,再考虑到平抑债券市场过度波动的需求逐渐上升,央行对到期逆回购和MLF进行适量对冲合理且必要。进一步看,低超储率造成的制约依旧明显,年底前内外不利因素仍不少,资金面不乏隐忧,但在央行精细化调控的作用下,保持紧平衡仍是大概率事件。

  机构认为,在央行“削峰填谷”的支持下,资金面紧势不会持续太久,但流动性稳定性的有效提升有赖于超储率的回升及杠杆率的下降,鉴于9月(季末月)将至,且到期同业存单不少,后续资金面波动可能在所难免。

  月初资金面偏紧

7日上午,央行开展了700亿元逆回购操作,包括300亿元7天期、200亿元14天期和200亿元28天期,资金投放量较上一日增加100亿元,但因当日到期逆回购增至2200亿元,单日仍净回笼1500亿元,为近期连续第三次净回笼,且单日净回笼量创下近七周之最。此外,当日还有115亿元的6个月期MLF到期。

流动性好景不再

  “花式借钱”重现

  在4月下旬企业缴税影响消退促使流动性改善的预期落空后,市场原本预计资金面回暖的下一个窗口将出现在5月初,但事实证明,从4月下半月开始出现的短期流动性紧张仍在持续。

央行已于上一日开展3390亿元的MLF操作,超额完成对到期MLF的续作。对此交易员表示,央行通过MLF操作,向金融体系一次性注入了大额流动性,故通过OMO回笼部分短期流动性不会对流动性总量造成太大影响。与此同时,跨月后,银行体系流动性紧势缓和,资金面逐渐恢复宽松,也为央行公开市场净回笼操作创造了条件。

今年以来,货币市场流动性月中收紧、月末转暖的一幕并未在10月份继续上演。在有惊无险地扛过上旬的短暂波动、平稳度过整个中旬之后,资金面的好日子在10月下旬戛然而止。

  8月以来,资金面一波三折,月初短暂吃紧,随后恢复常态,但一进入下半月,资金面再度“变脸”,流动性持续紧张,交易员四处“跪借”,各种“花式借钱”的段子层出不穷。尤其是15日、16日两天全天紧张,机构借钱无门,令“钱荒”一词重回公众视野。即便从15日开始,央行明显增加流动性投放,资金面紧势也直到17日午后才有所缓解;18日,资金面继续好转,供求基本恢复均衡,市场情绪开始平复,但好景不长,本周伊始,紧张局势卷土重来。

  5月2日,部分短期限货币市场利率确实出现回落。虽然早间公布的SHIBOR多数继续走高,但隔夜SHIBOR下行0.15基点至2.8175%。银行间市场债券质押式回购利率以下行为主,1个月以内各期限回购利率全线回落,其中隔夜回购(R001)加权平均利率下跌11基点至3%,7天、14天回购利率分别下行57基点和53基点,7天回购利率跌回3.6%一线,更长期限的1个月回购利率回落近18基点。

12月初以来,银行类机构资金融出增多,机构平头寸难度下降,银行间市场资金面逐渐恢复宽松,货币市场利率纷纷出现不同程度的回落。央行相应调减了逆回购交易规模,在存量逆回购到期量较大的情况下,OMO再度转向净回笼。

上周流动性趋紧,货币市场利率重新走高,至本周初仍未见缓和。交易员称,30日,银行间市场资金面延续上一日趋紧的态势,机构对中短期资金需求均旺盛,但大型银行出资不多,供求紧张态势有增无减,非银机构融资难度较大,资金利率继续走高。

  据交易员反映,本周一早盘大行融出不足,资金面略紧,OMO数据出炉后,机构预期转紧,资金需求上升,供求压力加剧,直到下午4时左右,资金面也未见松动。有机构继续“跪借”,一天的交易在“求钱若渴”的氛围中逐渐落幕。

  然而,市场机构拆入资金的难度并没有减轻。据中介机构反馈,5月2日早盘开市后,资金面即呈紧张态势,各期限资金供给都很少,只有部分政策性银行在按加权价融出。午后资金面继续紧张,直到4时许资金供给才逐步增多,资金面缓慢走向平衡。

据Wind数据,本周共有9350亿元逆回购到期;截至12月7日,已有5600亿元逆回购到期,央行公开市场操作累计净回笼3300亿元;12月8日和9日,还分别有1450亿元、2300亿元逆回购到期;目前来看,只要资金面不再度转紧,预计OMO大概率将保持净回笼。

30日,银行间市场存款类机构间债券回购利率纷纷上涨,隔夜利率上涨2基点至2.78%,7天期回购利率因可跨季而上涨近10基点至2.96%,可跨年的2个月回购利率上涨30基点至4.57%,更长期限品种的成交稀少。

  交易员称,原以为随着上周后段资金面好转,这波“旱情”就过去了,没想到周末一过便杀了个回马枪,让大家措手不及。

  值得一提的是,当天央行再次暂停公开市场操作,当日到期及顺延到期的共700亿元逆回购实现净回笼。

交易员称,央行缩减逆回购交易量,让存量逆回购自然到期回笼,可适当降低逆回购存量规模,从而为后续操作提供空间。同时,月初资金面尚可,配合MLF续作,公开市场净回笼对流动性的影响尚可控。

交易所市场债券回购利率波动更大,印证了月末非银机构融资溢价上升的态势。上交所各期限回购利率保持上行,隔夜利率连续第5日上涨,盘中涨幅超过8%,收报6.795%,上涨166基点;跨月的2天期回购上涨219.5基点,收盘站上7%。截至当日收盘,上交所7天及以内各期限回购利率全部高于5%。

  22日,流动性早紧晚松,总体均衡偏紧。华南某券商交易员称,昨日早盘资金面继续紧张,借是能借到,就是贵,非银融入7天资金的价格大概在4.8%-5%,上一日还在4.2%、4.3%,隔夜资金也不便宜。某银行交易员称,早盘大行闭门不出,价格继续飙高,与可以借贵钱的非银相比,一些中小银行受制于价格上限,融入压力较大,午后有大行融出一波,紧势应声缓和。

  流动性偏紧与央行净回笼并存的局面令市场人士对未来流动性形势多了几分谨慎,而3日到期的中期借贷便利(MLF)是否续做似乎也存在悬念。

总体尚可+结构紧张=不稳定

在资金面总体偏紧的局面下,结构性紧张的特征较显著。有交易员称,月末银行向外拆出资金意愿下降,尤其是以质押信用债为主的非银类机构融资难度加大,纷纷转道场内市场寻求融资,阶段性加大交易所市场供求矛盾,推动交易所市场资金价格大幅走高。

  22日,银行间质押式回购利率(存款类机构)多数继续走高,隔夜利率(DR001)下行约8BP至2.79%,7天利率小涨1BP至2.89%,14天至两个月品种也全线上行。

  多重因素叠加

7日,虽然OMO连续三日净回笼,但市场资金面仍比较平稳,货币市场利率继续窄幅波动。

多重因素叠加

  近期,在大行融出意愿不足的情况下,中小机构尤其是非银机构无疑承受更大的流动性压力。22日,以中小投资者参与为主的交易所回购市场利率继续全线上行,上交所隔夜回购(GC001)加权利率涨至4.79%,7天利率涨至4.81%。另据Wind数据,8月中旬以来,银行间市场覆盖全部机构的7天回购利率(R007)与DR007的差值再度走阔,8月17日一度达到113BP,近几日维持在70BP一线,远高于去年四季度以来32BP的中位数水平,亦凸显非银机构融资压力。

  4月下半月以来,货币市场流动性一直偏紧,尤其是4月最后一周,往往到收盘前形势才有所缓解,短期流动性尤为紧张。交易员反映,近日一直有机构在市场上按利率上限融入隔夜资金,其需求也不是很容易得到满足。从R007走势看,4月最后两个交易日,R007利率水平均超过4%。5月2日,存款类机构的隔夜回购(RD007)有4.3%的成交利率出现。

7日早间公布的Shibor短降长升。其中,隔夜、7天期Shibor分别下跌0.7bp和0.2bp至2.292%、2.491%,两周及更长期限Shibor则全线继续走高,其中跨年的1个月Shibor上涨2.4bp至2.9996%,3个月Shibor涨0.95bp至3.1134%。

这一轮流动性波动发端于24日前后,同样伴随着财政收税。

  超储率低 资金面“底子薄”

  4月中下旬流动性收紧,直接原因应是企业缴纳季度所得税带来的财政存款上升。中金公司研究报告指出,4月企业集中缴纳一季度所得税,在企业利润回升情况下,当月企业纳税规模可能高于去年同期,导致财政存款增量可能高于季节性水平。尽管央行于4月进行了流动性投放,但投放规模可能不及财政存款增量,加上外汇占款可能继续小幅净流出以及法定存款准备金上升,资金面出现收紧。

银行间市场存款类机构回购利率方面,7日,隔夜回购利率加权平均值继续持稳在2.21%,指标7天回购利率则小涨2bp至2.39%,稍长期限的14天跌近8bp,21天回购利率则保持稳定,而跨年的1个月回购利率大涨51bp至4.01%。

通常每月前15日为增值税、消费税等税种的征期。因国庆和中秋“双节”假期,今年10月主要税种征期截止日延后至25日,相应减少了10月中旬流动性扰动因素,加上央行从10月中旬开始投放较多流动性,在财政收税影响集中显现之前,市场资金面一直保持平稳偏宽松。但到24日前后,随着税期影响加大,资金面开始收紧。尽管税期延后,但10月央行没有将流动性“填谷”操作延后。从10月13日一次性足量续做全月到期MLF开始,央行通过公开市场操作连续实施流动性净投放,到25日税期结束也没有停止。期间,央行还首次开展63天期逆回购操作,进一步丰富逆回购期限组合。

  进一步统计显示,8月以来,银行间最具代表性的DR007算术均值为2.87%,较7月的2.81%高6BP。历史上,8月流动性状况通常要好于7月,货币市场利率中枢一般也低于7月。近期资金面紧绷程度及持续时间均超出先前市场预期。

  中金公司认为,近期资金面偏紧的核心原因是银行超储率再次降至低位。到4月底,银行超储率可能已降至1.5%以下。此外,申万宏源证券研究报告提示关注加强金融监管对流动性的影响。

交易员表示,昨日回购市场流动性整体均衡,公开市场操作连续三日净回笼尚未打破跨月后资金面转暖的格局,大行、股份行均有隔夜、7天等短期资金融出,大部分机构平掉头寸的难度都不大,不过跨年资金依然需求旺、供给少、价格贵,长期限回购利率持续上涨亦表明机构对跨年流动性的预期仍谨慎。

30日,央行开展1500亿元逆回购操作,包括700亿元7天期、300亿元14天期和500亿元63天期,在足量对冲当日1100亿元逆回购到期之后,净投放400亿元。统计数据显示,过去12个交易日,央行通过MLF和逆回购累计投放资金22480亿元,实施净投放10285亿元;全月净投放超过5800亿元。

  与7月中旬资金面波动的诱因一样,这次资金面收紧的主要触发因素仍是缴税。8月税期到15日结束,但银行走款会持续2-3天,由此导致15日至18日资金面受到缴税影响。从往年来看,8月缴税压力要小于7月,且全月财政存款多会出现净减少,形成流动性净投放,这也是8月流动性状况通常要好于7月的一个重要原因。

  业内人士指出,低超储构成流动性总量约束,且削弱流动性稳定性,叠加企业缴税、政策扰动及情绪因素等造成的结构性、阶段性影响,流动性呈现偏紧且波动增多的现象也就不难理解。

市场人士指出,未来流动性依然存在很大不确定性,也正因为如此,机构才普遍加大对跨年跨节资金的融入,以抵御潜在的流动性波动。

市场人士认为,10月为缴税大月,并且税期后延,靠近月末,易造成叠加扰动。10月份财政税收规模较大,过去4年均超过5000亿元。

  到底是什么原因导致8月流动性出现超预期的收紧?机构认为,缴税、缴准及央行流动性工具到期等只是诱因,症结还是超储率偏低。

  关注流动性波动风险

维稳压力+政策受限=有波动

某券商债券投资经理表示,今年以来企业盈利状况继续改善,财政增收形势较好,相应加大了财政收税对流动性的影响。虽然目前缴税影响消退,但银行刚经历一波超储消耗,又迎来月末,自身资金也不富余,向外出资更少,使得资金供求较紧张。

  央行公布的6月末超额准备金率(近似超储率)为1.4%。从7月份金融数据来看,7月财政存款增加1.16万亿,央行口径的财政存款也增加1.03万亿,均是历史单月最高增量。

  展望未来,银行体系低超储与流动性扰动多并存的局面暂时难有明显改善,流动性波动的风险仍值得关注。

11月底流动性异常紧张,跨月后又自行恢复,说明边际因素和情绪因素短时放大了货币市场波动,跨月后随着边际不利因素消减,市场情绪有所缓和,流动性出现了自我改善。但值得注意的是,目前整体流动性状况只能说是均衡,还谈不上很充裕,这是金融机构超储率偏低造成的。

好在月末效应在跨月后有望消退,但本周超过1万亿元央行流动性工具到期或给下月初资金面蒙上阴影。公开数据显示,本周有8000亿元逆回购到期,周五还有2070亿元MLF到期,到期回笼量达10070亿元,仅次于2月11日至17日当周的10515亿元,为年初以来第二峰值。

  中金公司报告认为,这1万亿财政存款增量,不仅远高于历史同期水平(历史同期均值约4000亿),其增量甚至接近于上调法定准备金率100BP的影响。尽管央行7月通过OMO投放了4725亿元,但难以抵消财政存款上升的影响,致使超储率已进一步下降。据中金公司分析师测算,7月末的超储率已降至1.1%左右,仅比2011年三季度的历史最低值0.8%略高一些。

  央行货币政策操作仍是影响银行体系流动性的重要因素。近期银行间市场质押式回购利率开盘价连续上调。一些机构认为,这带有政策引导意味,可能是在为又一次公开市场利率上调做铺垫。也有观点认为,近期经济虽保持稳中向好势头,但仍存在下行风险,可能削弱货币政策收紧基础,通胀预期下降也使得货币政策暂无大幅收紧空间,因此货币政策有望进入一段观望期。观点虽有分歧,但有一点是市场共识:货币政策暂无放松的可能性。这意味着央行没有实施大额流动性净投放的动力,金融机构超储率难以明显提升。

央行数据显示,截至9月末,金融机构超额准备金率为1.7%,已降至年初以来最低,也是2012年各季度数据最低值。10月至今,央行虽通过OMO、MLF乃至其他货币政策工具净投放了一定量的流动性,但考虑到同期外汇占款继续保持大幅下降,超储改善可能并不明显。超储限定了金融机构可用于结算和备付的资金总量,低超储正是银行体系流动性趋紧的症结所在。当前,由于外汇占款在加速下滑,而货币政策受限于多种因素不能大举放松,在年底财政存款大额释放前,预计低超储状况仍会持续一段时间。

面对巨额流动性工具到期,央行如何应对无疑将是决定短期资金面波动的重要因素。

  再看8月以来,截至22日,央行通过OMO净投放920亿元,本月外汇占款或有一定上升,但月中缴税和缴准规模可能超过千亿元,再考虑到月初以来政府债券发行(公开发行规模已接近5000亿元),目前超储率不会明显高于7月末,甚至更低。前述券商交易员就认为,8月中缴准缴税过后,超储率或已暂时降至1%一线,接近历史极低位置。

  分析人士指出,货币条件太松不利于去杠杆。宏观调控重点向防风险、去杠杆倾斜,需要以适度牺牲流动性稳定性及抬高市场利率水平为代价,这就决定了当前货币政策操作的取向和流动性运行的基调。

与此同时,年底阶段到春节前这段时间,流动性季节性扰动因素仍不少,在流动性总量有限的情况下,造成的边际冲击较大。市场人士指出,进入12月中旬后,预计年末效应将开始显现,监管考核和节假日备付驱使机构加大对跨年跨节资金的融入,机构出资的意愿也会降低,尤其是受MPA考核影响,非银机构融资难度会明显加大,从而会从边际上及结构上对流动性供求造成不利影响。往年情况表明,年末效应远比月末效应更显著。不仅如此,明年春节靠前,跨年后机构很快将面临春节前集中取现的压力,因此需要提前开展资金备付,春节效应可能与年末效应产生叠加共振,加重对流动性的不利影响。

央行有望对冲

  分析指出,低超额备付意味着流动性总量少,稳定性下降,面临的边际扰动会被放大,这在去年以来表现得已较为明显。目前超储率处在历史低位,这种波动就更明显。

  同时,今后一段时间流动性面临的潜在扰动因素依旧不少。就5月份而言,因上年度企业所得税汇算清缴,历史上5月份财政存款多呈现正增长,将相应造成一定的流动性净回笼。进入二季度,债券供给开始进入高峰期,债券发行也会影响流动性运行。随着监管政策陆续出台,金融杠杆去化带来的流动性风险并未完全释放。另外,5月份将有两笔共4095亿元MLF到期,其中5月3日即有2300亿元MLF到期,央行是否续做、如何续做值得关注。进一步看,二季度货币市场通常都不太平,一是因为年中超储率较年初下降较多;二是因为年中监管考核压力较大,对流动性的冲击较明显。在金融监管趋严形势下,二季度末流动性波动压力无疑值得关注。

短期内,市场对流动性的谨慎预期也很难出现明显改善。市场对流动性的谨慎预期源于对货币政策走向的担忧。今年8月以来,货币政策边际收紧已比较明确,尽管货币政策取向没有显性调整,包括OMO、MLF在内的货币政策操作利率也没有调整,但央行流动性调控从偏松向中性甚至中性偏紧的调整实质上产生了边际紧缩的效果,过去一段时间,资金利率出现了较明显且持续上涨就反映了货币政策态度的微妙变化。

因月末有财政支出,月初流动性扰动因素则较少,资金面通常会有所改善,因此央行多转向实施流动性净回笼。但业内人士认为,鉴于本周央行流动性工具到期较多,有进行对冲的必要。

  而且,超储率偏低使得机构倾向于采取防御心态,银行融出资金意愿下降,机构预防性资金需求上升,易引发资金面紧张或加剧供求矛盾。最近的情况正是如此,银行融出意愿低,致非银机构融资难度很大,且公开市场操作存在局限性,即便央行增加了流动性供应,大机构在得到资金后未必会马上融出或者市价融出,大中行-小行-非银的流动性传导经常不畅。

  当然,有序去杠杆更符合各方愿望。在金融监管加强的同时,货币当局保持一定的流动性倒逼压力可以理解,但进一步大幅收紧货币政策的理由并不充分。为营造适宜的货币环境,央行仍会避免流动性波动超出容忍范围。总的来看,在总量有限且扰动较多的情况下,未来流动性压力犹存波动难免,但发生极端波动的风险可控。

市场人士指出,货币政策正明显转向真稳健,背后原因主要有三点:一是防止人民币汇率贬值失控,需要保持必要的内外利差水平,海外市场利率止跌反弹,限制国内货币政策继续放松,甚至可能带来利率上调的压力;二是金融风险暴露引发决策层关注,央行工作重心阶段性向控杠杆、防泡沫、防风险上倾斜;三是国内外经济增长预期改善,通胀预期有所抬头,货币政策有条件向稳健回归。短期来看,受制于汇率维稳和防控风险的需求,并且考虑到经济基本面稳定、通胀预期有所抬头、海外不确定性较多,未来货币政策保持稳健甚至略微收紧的可能性较大,对流动性的谨慎预期难以根本改善。

本周不光有不少央行流动性工具将到期,政府债发行量也不少。据已知信息,全周将发行4期国债,另外至少有4地将发行地方债,全周政府债供给或超过2600亿元,发行缴款对流动性也会有一定压力。

  此外,在去杠杆风险未出清的情况下,金融机构资金需求存在刚性,与超储率下滑之间也存在矛盾。

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另值得一提的是,过去一年多时间,在流动性持续宽裕、资金成本持续稳定的流动性环境下,面对资产收益水平下降而负债成本刚性的局面,金融机构普遍采取加杠杆的方式,向风险要收益。金融加杠杆放大了整体资金需求、拉长了资金流通链条,埋下了利率波动的风险隐患,并且金融加杠杆建立在货币政策保持宽松的背书之上,一旦流动性持续收紧或者预期收紧,就可能促发去杠杆机制,引发流动性风险。

此外,10月以来债券市场走弱,短期波动较大,可能造成的风险也值得关注。因债市持续调整、收益率突破心理关口,一些机构面临止损压力,投资者赎回资管产品的需求上升,市场上流动性需求可能增加。

  央行有“定力” 机构得有“耐力”

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目前看,在年末财政存款集中投放前,金融机构低超储格局暂时难改,资金面趋紧的症结犹存,而短期内季节性扰动因素多,央行流动性投放又受限,流动性仍存在不确定性,恐慌性情绪则可能进一步加剧市场波动。

业内人士表示,虽然预计跨月后,缴税和月末因素的不利影响将消退,但资金面仍面临一定考验,再考虑到平抑债券市场过度波动的需求逐渐上升,央行对到期逆回购和MLF进行适量对冲是合理且必要的。

  在超储率偏低、资金面波动重新加大的背景下,最近央行的态度耐人寻味,用“央妈”的话来说就是——保持了定力。

不过,市场人士指出,预计央行仍将适时提供流动性支持,SLF亦将适时发挥利率走廊上限的作用,流动性波动演变为“钱荒”的风险仍可控,更长期来看,流动性持续紧平衡正倒逼杠杆去化,随着资金需求下降、期限错配纠错,货币市场稳定性或有望重新增强。记者 张勤峰

值得一提的是,因10月央行公开市场操作力度较大,市场对未来投放力度下降不无担忧。前述债券投资经理表示,10月份央行公开市场操作的净投放超过前两月,且投放相对集中于中下旬,易引起一定误读,但全月净投放量与财政收支差额可能相差不多,在9月超储率进一步下滑的情况下,仍属于相对中性的操作,没有必要担忧未来央行会大幅净回笼。

  从OMO情况来看,7月央行流动性投放规模是增加的,净投放量超过了4月、5月、6月三个月的总和,但结合财政存款变化来看,7月央行流动性投放显然不够。8月以来,上半月OMO净回笼980亿元,上周恢复净投放2220亿元,眼看上周五资金面稍有所改善,本周初央行即连续实施净回笼,令资金面预期再度收紧。

该投资经理表示,年底前流动性内外不利因素仍不少。例如,国债和地方债发行缴款产生的扰动将继续存在;海外主要央行政策调整,可能重新加大资本流动不平衡;从往年来看,年底财政投放到位前,市场资金面通常都不会太平稳,MPA考核、同业存单滚动发行、基金流动性新规实施等可能进一步增加资金面不确定性。更关键的是,年中以来金融机构超储率持续下滑,致使流动性内在稳定性下降,在面对边际扰动时,容易出现波动且波动幅度有所加大。这从以下事实可见一斑:10月央行公开市场操作力度加大,但临近月末流动性仍发生波动。

  22日早,央行开展600亿元逆回购操作,净回笼100亿元;21日,OMO净回笼500亿元。本周到期逆回购总量为7500亿元,如果央行维持当前操作力度,全周出现净回笼可能性不小。

在低超储环境下,央行货币政策操作对流动性状况仍有重要影响。从央行推出63天逆回购交易上看,未来一段时间,保持流动性基本稳定仍是央行开展日常货币政策操作的主要目标。总的来看,年底前流动性虽不乏隐忧,但预计央行将继续张弛有度地开展操作,“削峰填谷”熨平流动性波动,流动性总体状况或将好于三季度。

  机构认为,央行对超储率下滑容忍度上升,即对资金面偏紧的容忍度上升。在超储率偏低的情况下,央行保持了定力,没有大幅投放流动性,意在避免杠杆率回升的同时掌握更多的主动权。

本报记者 张勤峰

  前述银行交易员表示,5月中旬以来,资金面趋稳,监管加强预期减弱,一些债券投资者的杠杆有所回升。金融机构杠杆回升,可能引发了央行警觉,央行保持“定力”或带有“警告”的色彩。

  不过,过低超储率暗藏流动性风险,不利于金融市场稳定,央行也明确表态将继续“削峰填谷”,加强公开市场操作,保持流动性基本稳定。分析人士认为,在央行“削峰填谷”支持下,流动性紧张不会持续太久,短期看,月末资金面回暖受限,但随着财政支出增多,继续收紧的可能性不大。

  9月资金面仍值得关注。一则9月属季末月份,监管考核压力较大;二则9月到期同业存单不少,在传统负债争夺激烈的情况下,机构续发压力大,对资金面或有冲击。据Wind数据,8月到期同业存单(含大额存单)为1.6万亿,9月将增至2.2万亿。虽然季末月份财政支出力度也较大,但放款往往集中在月末,难以缓解月中备付压力。

  从更长期来看,低超储意味着资金面“底子薄”,出现波动在所难免,要增强流动性稳定性,需提升超储率,要么源于外汇占款大幅回升,要么源于央行大额流动性投放(降准等),但这两项似乎都还需等待,总之,防御资金面波动可能成为“持久战”,做好负债和流动性管理仍是当前要务。

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